reforef.ru 1

БУМАГИ, ОБЕСПЕЧЕННЫЕ АКТИВАМИ


Если источники выплат для стандартных выпусков еврооб­лигаций генерируются за счет общих доходов эмитента, то по выпускам, обеспеченным активами, определяется конкретный источник этих выплат, например доходы от лизинга, по пулу ипотек или кредитным карточкам. Данный источник дохода, как правило, единственный. Главное требование к базовому активу заключается в том, что поток дохода по нему должен быть заранее известным и предсказуемым.

Естественно, что необходимое условие для эмиссии подоб­ных инструментов — наличие развитого рынка базовых акти­вов. В Европе это условие далеко не всегда соблюдается. Ис­пользование кредитных карточек пока намного менее интен­сивно, чем в США, где рынок обеспеченных активами цен­ных бумаг наиболее развит. Кроме того, в Европе ипотечное кредитование учитывается на балансе, а выдача кредитов под собственную часть дома распространена мало.

В то же время на европейском рынке существует серьезный спрос на защищённые потоки дохода, поэтому инте­рес со стороны эмитентов будет неизбежно расти.

Механизм эмиссии подобных ценных бумаг подчиняется определенным стандартным принципам. Часто владелец акти­вов "продает" их созданной для этого организации специаль­ного назначения (SPV), которая финансирует данную опера­цию за счет эмиссии обеспеченных ценных бумаг. При этом владелец получает комиссию непосредственно за счет реализа­ции своих активов, но необязательно принимает участие в дальнейших операциях с ними.

За последние годы инструментарий обеспеченных выпусков неуклонно расширялся, поскольку многие финансовые струк­туры (прежде всего банки) были заинтересованы в защите или продаже части своих неликвидных активов. Так, на рынке появились ценные бумаги, обеспеченные пулом обыч­ных коммерческих кредитов, долгами развивающихся стран Парижскому клубу (см. гл. 7) и др.

Еврорынок обеспеченных активами облигаций получил быстрое развитие лишь в середине 90-х гг., когда общий его объем составил более 360 млрд. долл. при ежегодном приро­сте примерно на одну десятую. Тем не менее еврорынок та­ких ценных бумаг по-прежнему отставал от аналогичного американского на несколько лет. Однако происходившие по­зитивные изменения в нормативной среде выпуска и обраще­ния обеспеченных активами инструментов, а также унифика­ция законодательств в связи с введением евро придали серь­езный импульс развитию данного рынка в Европе. В резуль­тате в 1998 г. было зарегистрировано эмиссий более чем на 40 млрд. долл. (в 1997 г. — на 33 млрд.. долл.). Число сделок составило 97 и 75 соответственно.

Особый сектор обеспеченных активами ценных бумаг (ABS), ставший наиболее заметным в течение нескольких по­следних лет (начиная примерно с 1996 г.), — это «защищенные» банковские кредиты корпоративному сектору. Такие эмиссии вос­принимаются банками не только как средство ценового арби­тража за счет более точной оценки рынком ранее выданных кредитов, но и как инструмент управления балансом, связан­ный с различной трактовкой международными правилами ре­гулирования учета неликвидных кредитов и ликвидных цен­ных бумаг (прежде всего с точки зрения формирования резер­вов на возможные потери по ссудам). При этом для банков важно то, что, несмотря на эмиссию и передачу активов на другой баланс, они формально остаются кредиторами кор­пораций. Дело в том, что в связи с неуклонным сокращением кредитной маржи многие финансовые институты в настоящее время занимаются кредитованием клиентов только для того, чтобы иметь возможность развивать с ними другие, более при­быльные виды бизнеса.